中信证券明明研究团队
债市日评
市日评
今日聚焦
12月28日美元对人民币中期走势分析，美元在经历了前期美元对人民币中期走势分析的大幅走强后目前稳定在103关口附近，人民币汇率再创新低。离岸人民币兑美元最低至6.9798，在岸人民币最低触及6.9666，为2008年4月以来最低。同时，近一周债市开始逐步回调，截至28日，10年期国债收益率由上周内高点3.37%回落至3.12%，5年期国债期货主力合约TF1706回升至98.25，10年期国债期货主力合约T1706回升至95.49。此前美元对人民币中期走势分析我们曾分析过中美利率平价美元对人民币中期走势分析的问题，今天我们再次关注中美利差和汇差的关系。
中美利差再度回落是推升此次人民币贬值预期的主要因素之一。昨日，中美10年期国债收益率差值已回落至0.6%以下，而今年年中曾一度接近1.5%，超过当时的10年期中债收益率，随后开始逐步回落。11月下旬开始，在国内监管层去杠杆意图逐渐明确，货币政策转入“非典型紧缩周期”，美联储加息靴子落地且加息路径超出预期的背景下，市场流动性压力剧增，国内债市接连出现了数次大幅调整，10年期收益率升破3%，在上周周内甚至达到3.37%。中美利差水涨船高，从11月下旬的0.5%附近回升至0.8%。
事情随后发生了变化，央行在12月下旬开始出手呵护市场脆弱的流动性。12月15日至上周五，央行公开市场操作累计净投放资金8990亿元，市场情绪开始逐步缓和，10年期国债收益率快速下行，昨日回落至3.12%，而随着美联储加息达成，10年期美债收益率在经历了前期的攀升后逐步稳定在2.55%附近。国内利率加速下行，美国利率逐步稳定，中美利差再度缩小接近年初水平，人民币贬值预期再起。因此区别于前期人民币贬值压力主要在美元大幅走强影响下发酵，近日美元指数稳定在103关口附近，昨日离岸人民币却刷新历史新低，此次贬值主要是受到近期国内长期利率快速下行后中美利差再度缩小的影响。
人民币汇率贬值和国内换汇压力叠加作用下，流动性环境承压，债券市场仍不稳定。我们一直强调国内利率平价主要通过流动性传导，而短期内流动性面临的风险来自两方面，一方面是上文所述今日再起的人民币贬值压力，另一方面则是国内换汇需求对流动性形成的抽离。具体而言，受到目前居民购汇额度会在新一年重新计算的规则影响，以及年末节假日较集中的因素，国内换汇需求往往在每年年末迎来高潮，而近期债市波动逐渐缓和，在年底财政存款集中投放等因素影响下资金市场环境总体偏宽松，这又为本就集中的换汇交易创造了宽松的环境。因此虽然从市场交易层面而言未必会直接有利率和汇率套利交易发生，但今年年底两方因素作用下较大的换汇需求也势必会对流动性造成较大的压力。
年关临近，近日暂时和缓的债市面临的流动性环境仍然有喜有忧。年底财政存款的集中投放将满足一部分市场需求，但结合暂时平复的市场情绪又为本已存在的年末换汇需求创造宽松环境美元对人民币中期走势分析；中美利差再度缩小下人民币汇率压力再起，贬值预期下资本外流问题无法忽视；另外，央行为对冲财政存款集中投放已连续4日公开市场操作净回笼。且我们昨日也提到现阶段大中小机构间存在流动性结构性失衡的问题，因此流动性仍可能出现紧张局面，而昨日10年期国债收益率回落至3.12%，在目前流动性问题困扰下仍可能再度出现调整，我们仍预计10年期利率在年底至明年一季度的波动区间在3%-3.4%。
可转债点评
周三沪深两市震荡下跌，转债市场步入调整阶段。今日转债市场下跌主要是受正股市场表现的拖累。虽然近期流动性压力有所缓和，但年前资金惯性紧张下使得资金面还存在一定波动，转债日内这样反复行情后续可能时有出现。但从中长期角度看，经过反复调整后的转债市场估值已经明显被压缩，大多数个券溢价率已经回到合理水平，我们对转债市场持相对积极的态度。由于转债市场的表现与市场流动性局面以及正股表现密切相关投资者一方面需要关注央行对冲政策以及股市表现来把握转债市场走势，另一方面随着近期数支转债预案成功过会，也需关注后续供给可能缓慢提升形成的潜在压力。我们建议可以重点关注处于历史价格低位的个券，跟随市场的反复逐步布局。
风险提示：个券业绩不及预期。
债市动态
利率债
2016年12月28日，银存间质押回购加权利率大体上行，隔夜、7天、1个月和3个月期分别变动了1.53BP、13.27BP、-2.57BP、9.30BP至2.08%、2.57%、3.89%、4.99%。当日国债收益率大体下行，1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动1.59BP、-0.50BP、-0.53BP、-4.05BP至2.75%、2.92%、2.93%、3.12%。上证综指下跌0.40%至3102.24点，深证成指下跌0.42%至10187.16点，创业板指下跌0.58%至1957.15点。
12月28日，央行进行700亿元7天期逆回购操作，中标利率持平于2.25%；300亿元14天期逆回购操作，中标利率持平于2.40%。当日有1110亿7天逆回购到期，400亿元14天逆回购到期，100亿元28天逆回购到期，当日央行净回笼600亿元。
【春节后流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2016年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLO、SLF、MLF等央行公开市场操作及国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据1-11月份金融数据中M0累计上升1687亿元、财政存款累计增加12398亿元，粗略估计通过居民取现和税收流出的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，自2月1日开始，我们对未来一段时间内的公开市场操作到期情况进行监控，以此来更加深入和广泛地跟踪流动性变化情况。
（说明：2月29日降准0.5%，大约释放流动性7000亿元。4月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共7.6亿元，其中期限隔夜7.6亿元，利率为2.75%；7天0.1亿元，利率为3.25%。5月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共5.7亿元，但无法得知具体到期日期和规模。6月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共27.2亿元，其中期限隔夜27.1亿元；7天0.1亿元。7月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共9亿元，其中期限隔夜5亿元，利率为2.75%；1个月4亿元，利率为3.6%。8月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共8亿元，其中期限隔夜8亿元，利率为2.75%。9月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共5.52亿元，其中期限隔夜1.06亿元，利率为2.75%；7天0.46亿元，利率为3.25%；1个月4亿元，利率为3.6%。10月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共7.12亿元，其中期限隔夜2.12亿元，利率为2.75%；7天5亿元，利率为3.25%。截止10月末常备借贷便利余额为5亿元。）
可转债
12月28日转债市场。转债指数收于111.83点，下跌0.31%；平价指数收于84.03点，下跌0.30%。24支上市可交易转债除电气停牌外，3支上涨，20支下跌。其中，皖新EB（0.77%）、九州（0.16%）、汽模（0.16%）领涨，洪涛（-1.38%）、江南（-1.01%）、白云（-0.99%）领跌。24支可转债正股除电气停牌外，1支横盘，5支上涨，17支下跌，其中，国资EB横盘，在其余正中，九州（3.70%）、皖新EB（2.29%）、汽模（1.57%）领涨，顺昌（-1.74%）、三一（-1.62%）、广汽（-1.36%）领跌。
A股市场动态
债券市场
衍生品市场
外汇市场
海外市场
具体分析详见2016年12月29日发布的《晨会20161229》报告
特别声明
本资料所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本资料所载的信息均摘编自中信证券研究部已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。
本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。
评论