今年以来，人民币兑美元汇率呈现出加速上涨的态势，即期汇率从年初的6.50最高升至6.26附近，中间价最高也升至6.28。同时美元指数一路下行，于1月24日跌破90大关。近一周，美元指数回升至90上方，人民币兑美元中间价小幅调整至6.3。1月人民币兑美元升值幅度高达3.76%，快速大幅的升值引起了市场的广泛关注。
1、近半年多来，人民币兑美元中间价的走势基本取决于美元指数的走势，二者相关度非常高，关键点位的变化也几乎完全同步（如图1）。在逆周期因子暂停的情况下，人民币兑美元中间价由“前日收盘价+一篮子货币”决定，在保持人民币兑一篮子货币稳定的目标下，人民币兑美元中间价的变动几乎完全取决于美元指数的走势。同时代表人民币兑一篮子汇率的CFETS指数基本稳定在94-95区间。
根据恒等式“CFETS指数变化 + 中间价变化 = 美元指数变化”，美元指数的变化体现在中间价变化和CFETS指数的分担上。美元下跌的情况下，如果要保持CFETS指数稳定，则中间价完全随美元波动。
从图1中可以看出，2016年7月-2017年3月期间，CFETS指数基本稳定在94-95区间，但2017年3月-5月期间，美元快速下跌，但由于市场上的顺周期心理，人民币兑美元却没有明显变化，使得CFETS指数跌至92-93区间。正是在此背景下，央行加入了逆周期因子，以扭转国内市场上美元“越跌越买”的心理，这一“助推”使得中间价开始随美元走势变动，CFETS指数逐渐重新回到94-95区间。整体看来，CFETS指数多数时间稳定在94-95区间，这可能是央行认为CFETS指数的合理区间。
图1 人民币兑美元中间价随美元指数变动，同时CFETS指数基本保持稳定
2、为什么近一年多来，美元“跌跌不休”美元对人民币汇率为什么？汇率的核心看货币政策预期。美元对人民币汇率为什么我们不妨先看看之前美元缘何大幅上涨。上轮美元持续涨势始于2014年年中，当时美联储不断与市场沟通表示将削减QE，并在10月实施，为金融危机后首个货币政策转向的发达经济体，对市场震动很大，从此美元便开始了轰轰烈烈的涨势，半年多从80涨至逼近100。而市场对美联储货币政策及税改的预期，已体现在2016年四季度美元的再次走高，在2017年逐步落地之时反而因为符合或略低于预期而使美元走弱。相反的，欧元区经济强势复苏，货币政策即将转向的预期不断推高了欧元（见图2）。相对于美联储，欧洲央行的政策调整空间更大，市场对其政策预期的调整空间也更大。
图2 2017年美元不断走弱，欧元兑美元持续升值
资料来源：Wind，中投元邦研究部
3、我国2017年经济增长稳中向好，货币政策保持中性，人民币国际化不断推进，资本管制等因素都为人民币汇率提供了强有力的支撑。人民币汇率制度也在不断朝着市场化，清洁浮动的方向发展，政府对人民币汇率的信心在增强，相应地对其波动的容忍度在提高。与此同时，2017年以来新兴经济体的权益市场表现强势，吸引大量美元资产的流入，对美元产生了一定的负面冲击。因此不难理解这一段时间以来的美元和人民币的汇率变化趋势。但我们也注意到，弱势美元符合特朗普政府提振制造业，促进出口的意愿。整体来看，2018年预计美元仍将处于偏弱的状态，尤其要关注9月份欧洲央行是否决定退出QE。同时要防范美国税改的刺激作用超预期，通胀回升超预期，以及由此带来的货币政策收紧节奏超预期所导致的美元回调的风险。
注：本文仅代表分析师个人观点，仅供参考。
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